“대림산업, 분할은 주가에 긍정적이지만 주주환원정책이 빠진 점은 아쉽다”

김세련 이베스트투자증권 연구원은 “대림산업은 9월 10일 사업부 인적/물적 분할에 대해 공시했다”라며 “인적분할로 존속법인인 지주회사(가칭 디엘지주), 신설법인 사업회사(가칭 디엘이앤씨, 건설부문)가 나눠지며, 물적분할로 디엘지주 아래 디엘케미칼(유화부문)이 100% 종속된다”라고 설명했다.

김세련 연구원은 “금번 분할을 통해 지주사 전환 및 디스카운트 받던 두 사업부인 건설, 화학의 분할로 인해 히든 밸류에이션에 따른 업사이드가 발생했다”라며 “화학의 이익 다운사이클과 건설의 수주 증가 사이클이 맞물리면서 그 동안 Peer 대비 멀티플 디스카운트 및 PBR 0.5~0.8X의 박스권에 주가가 갇혀있었음을 감안할 때, 금번 분할은 기업가치 재산정이라는 측면에서 긍정적”이라고 밝혔다.

이어 “분할법인 보수적 기준 합산 순자산가치(NAV)는 4조6000억원, 긍정적 기준 NAV는 5조5000억원으로 산출된다”라고 덧붙였다.

김 연구원은 “모회사인 대림코퍼레이션와 디엘지주의 합병 등에 대해서는 확정된 바 없으며, 디엘이앤씨와 디엘건설(고려개발+삼호)의 경우도 합병보다는 독자적 경영 체제를 지속하며 각 사업부 역량을 도모할 것으로 밝혔다”라며 “장기적으로 디엘케미칼은 5년간 2~3조원의 CAPEX를 통해 카리플렉스와 같은 고마진, 스페셜티 제품군을 확대하면서 규모를 확장시켜 나갈 것으로 발표했다”라고 지적했다.

그는 “금번 분할이 단순히 화학, 건설의 인적분할이 아니라 지주사 체제로 인적+물적분할이 동시에 일어나면서 건설사업부의 현금 및 투자자산이 지주사로 대거 귀속됐다”라며 “이는 적격분할요건상 당연한 수순이지만, 건설만 놓고 볼 때 디벨로퍼로서의 투자 결정이 지주에 의존되는 구조가 된 것이기 때문에 다소 아쉬움이 남는다”라고 언급했다.

그는 “또한, 지주사 전환을 발표하면서 동시에 주주환원정책 발표가 부재하기 때문에 당장은 산술상 히든 밸류의 계산 이외에 주주로서의 알파 기대감을 가질 수 없는 실정”이라고 부연했다.

그는 “유화의 공격적인 투자로 인한 규모의 확대가 발표된 가운데, 유화 이익과 보유 현금을 감안할 때 장기적으로 건설부문의 매각 가능성이 없다고 할 수는 없을 것”이라며 “향후 배당정책 등과 같은 주주환원정책이 발표될 경우 지주사 밸류에이션 상향에 따른 주가 업사이드는 열려 있다”라고 전망했다.